«Форум Россия 2011» – Кредиты, ставки и обменный курс: проблемы ценообразования в новых условиях

4 февраля 2011

 

Участники «круглого стола» обсудили множество вопросов – от стоимости заимствований и несовершенства институтов в России до ситуации в мировой экономике и возможности понижения кредитного рейтинга США.

Майкл Векслер заявил, что инвестиции в российские бумаги сопряжены как с краткосрочными, так и долгосрочными рисками, и поэтому его компания не имеет в данный момент вложений на этом рынке. Доля нерезидентов в сегменте ОФЗ сейчас составляет лишь 2%: зарубежные инвесторы не жалуют внутренние долговые бумаги. Процентные ставки на этом рынке низкие, а кривая доходности плоская. Еврооблигации выглядят несколько привлекательнее, однако и они не вызывают большого интереса, так что в краткосрочной перспективе выступающий видит проблемы скорее в стоимостных параметрах ценных бумаг. В долгосрочной же перспективе его беспокоят проблемы с корпоративным управлением, стандартами бухучета, транспортной инфраструктурой, верховенством закона, неприкосновенностью прав собственности.

Стивен Дашевский считает, что российский корпоративный долг – это «особый случай». Дело в том, что отечественным компаниям кредитные ресурсы обходятся на 200-400 б. п. дороже, чем зарубежным. В России и СНГ вполне можно найти облигации с доходностью в 9-10%. В отличие от акционеров, держатели облигаций имеют возможность договориться с эмитентом об изменении ковенантов и избежать конфликтов. Еврооблигации выглядят привлекательнее рублевых бумаг ввиду тенденции к росту процентных ставок. Наибольшую опасность для России представляет возможность неправильного функционирования политической и экономической систем.

Джакомо Байзини сказал, что в 2009-2010 годах Евраз привлек благодаря эмиссии рублевых облигаций около 50 млрд руб. Компания попыталась выйти на высокодоходный американский рынок, но в итоге решила ограничиться российским. Заимствования обошлись в 9,95% в рублевом и менее чем в 6% в долларовом выражении (после валютного свопа). Кроме цены, рублевые облигации удобнее тем, что проспект их эмиссии содержит меньше ковенантов. Евраз не прибегает к хеджированию на случай неблагоприятной динамики цен на сырьевые товары, поскольку это требует формирования долгосрочного прогноза, что весьма сложно сделать в условиях нынешнего рынка. К тому же, оперируя в секторе сырьевых товаров, Евраз имеет «естественный» хедж.

Скотт Буджи считает, что экономика и финансовая система находятся в процессе реабилитации, но процесс протекает медленно. В 2011 году основная масса рисков будет присуща суверенному долгу, который быстро рос в ходе кризиса благодаря «спасательным» операциям, проводившимся в то время правительствами. С кредитной точки зрения Россия находится в состоянии некоторого дисбаланса: финансовое положение государства опасений не вызывает, однако реформы идут медленно.

Нассим Талеб заявил, что почти не принимает во внимание решения рейтинговых агентств, поскольку их прогнозы сбываются редко. Его беспокоит будущее финансовой системы США: дефицит в $1 трлн, по его мнению, представляет серьезную угрозу для нее. Правительству страны необходимо разместить облигаций по меньшей мере на $0,5 трлн, чтобы финансировать борьбу с безработицей. Более привлекательной валютой Нассим Талеб считает не доллар, а евро, главным образом благодаря тому, что в ЕС входит Германия.

Удей Патнайк говорил преимущественно об инвестиционных приоритетах представляемой им GIB Asset Management. Развивающиеся рынки ему нравятся больше, чем развитые; на развивающихся рынках он предпочитает корпоративные бумаги суверенным, а высокодоходные облигации – инструментам с низким бета-коэффициентом. Он ожидает дальнейшего сужения спредов на фоне более быстрого, чем ожидается, экономического роста в США. В рамках этой стратегии наиболее интересны выпуски российского Промсвязьбанка, украинского Приватбанка и казахстанского БТА Банка. Источников угрозы Удей Патнайк отметил три: ситуация с суверенным долгом на развитых рынках, более высокие, чем ожидалось, ставки по кредитам в Китае и риск повышения процентных ставок в США.

Шамиль Курмашов отметил, что Аэрофлот активно прибегает к хеджированию при управлении рисками. Например, компания привязала процентную ставку по части своего долга к ценам на нефть: если последние вырастут, ставка понизится. Кроме того, компания планирует привести валютные расходы и доходы к единой структуре. По его мнению, время дешевых активов в России прошло. При этом российские компании, как он полагает, подвергаются дискриминации со стороны рейтинговых агентств, которые придают слишком большое значение виртуальным угрозам в сфере корпоративного управления и т. п. Аэрофлот может отказаться от внешних заимствований, особенно если учесть, что рублевые кредиты дешевле (если прибегнуть к валютному свопу). Наконец, Шамиль Курмашов отметил, что отношение инвесторов к России должно улучшиться.